深度｜不到21亿美元出售的国产创新药，又被跨国药企百亿美元拿下，谁赚了？

北京时间(shíjiān)6月2日晚，两家跨国药企百时美施贵宝（BMS）和BioNTech达成(dáchéng)的一笔交易(jiāoyì)，潜在交易总额达到111亿美元，在医药圈(quān)“炸开锅”，这不仅仅是PD-L1/VEGF双抗行业诞生的又一笔重磅交易，而且涉及的产品，还是半年多前，从中国生物科技(shēngwùkējì)企业中收购而来，彼时的潜在交易总额不超过21亿美元。 相比之下，中国创新药卖亏了(kuīle)吗？在国产创新药企对外授权交易进行得如火如荼之际，这(zhè)再度引发市场关注。 根据百时美施贵宝和BioNTech签下(qiānxià)的协议，双方将在全球范围内共同开发和商业化BioNTech的双特异性(tèyìxìng)抗体(kàngtǐ)候选药物BNT327，用于多种实体瘤治疗。 百时美(měi)施贵宝将向BioNTech支付15亿美元(yìměiyuán)的首付款(fùkuǎn)，并(bìng)在2028年前支付总计20亿美元的非或有性周年付款（non-contingent anniversary payments）。此外，BioNTech将有资格获得高达76亿美元的额外开发、监管和商业里程碑付款。总体(zǒngtǐ)加起来，这笔潜在(qiánzài)交易总额有望达到111亿美元。 BioNTech方面表示，双方将共同努力，扩大并(bìng)加速这一临床(línchuáng)候选药物的开发。 BNT327是一款抗PD-L1/VEGF双(shuāng)特异性抗体，该药(gāiyào)正在开展多项(duōxiàng)三期临床试验中，受试者已(yǐ)超过1000名患者，这些试验包括(bāokuò)针对广泛期小细胞肺癌以及非小细胞肺癌一线治疗的全球性三期试验，这些试验具有注册潜力。同时，该药计划于2025年底前启动针对三阴性乳腺癌的全球性三期试验。 BNT327并非BioNTech自主开发的药物(yàowù)，最早是中国生物科技企业研发的创新药，BioNTech通过分(fēn)两次进行收购。 第一次收购，发生于2023年11月，彼时(bǐshí)还是中国创新药企身份的普米斯生物（下称(xiàchēng)普米斯），宣布将BNT327海外市场的开发、生产和商业(shāngyè)化权利(quánlì)授予了BioNTech，普米斯相应将获得5500万美元的首付款，以及超(chāo)10亿美元的开发、注册和商业里程碑付款以及分级销售提成。 第二次收购，发生(fāshēng)于2024年11月(yuè)，BioNTech宣布以8亿美元预付款收购普米斯100%已(yǐ)发行股本（可根据惯例对(duì)收购价格进行调整），支付方式主要为现金和部分美国存托(cúntuō)股份（ADS）。此外，BioNTech将在普米斯达到双方约定的里程碑条件时，额外支付最高1.5亿美元的里程碑付款。 通过(tōngguò)这两次与普米斯的(de)交易，BioNTech也完整获得了BNT327全球开发与商业化权益，这两次加(jiā)起来，潜在总交易额20.05亿美元。 从普米斯(sī)的(de)交易，再到与百时美施贵宝的交易，BioNTech充当了中间商角色，回报可观，最初买入BNT327这款产品时，潜在总交易价格不到21亿美元。现如今，再转手时，潜在总交易价已达到(dádào)111亿美元，两者价差(jiàchà)高达90.95亿美元。 虽然(suīrán)潜在总交易额最后(zuìhòu)能否成功兑现，还存在很大不确定性。不过，预付款（或者首付款）涉及真金白银的(de)交易。在与普米斯生物的交易中，BioNTech给出的预付款加(jiā)起来8.55亿美元，但从百时美施贵宝拿到的预付款，已高达15亿美元。 可以说，BioNTech是低买高卖，做到了(le)稳赚不赔。 相比BioNTech在双抗药物BNT327上斩获颇丰，市场上有声音感叹，国产创新药卖亏了。对此，如何(rúhé)看待(kàndài)这样的观点？ 有从事对外授权交易的人士对第一财经(cáijīng)记者表示，对外授权的价格要看当时市场存在的风险，现在的环境和当时的环境非常不同，这个项目风险程度(chéngdù)已经(yǐjīng)显著发生改变了。 “为什么PD-L1/VEGF双抗这个赛道现在会变得如此火爆，因为大家(dàjiā)认为(rènwéi)，它的疗效数据有可能战胜曾经的‘全球药王’K药。”该人士这样表示(biǎoshì)。 PD-1/L1一直以来被誉为“最为内卷的(de)赛道(sàidào)”，而PD-1/VEGF双抗展现出的临床突破，能否撬动免疫治疗中PD-1的大盘子，受到业界高度关注(guānzhù)。 PD-1抑制(yìzhì)剂通过(tōngguò)阻断PD-1与PD-L1的(de)结合，恢复T细胞的免疫杀伤功能，从而实现对肿瘤的抑制作用，而VEGF抑制剂则通过抑制肿瘤血管的生成，切断肿瘤的营养供应，达到抑制肿瘤生长的目的，将这(zhè)两个靶点结合起来PD-1/VEGF双抗药物，理论上能够(nénggòu)同时发挥两者的优势，实现更好的抗肿瘤效果。 2024年以来，随着康方生物PD-1/VEGF双抗通过临床试验(línchuángshìyàn)数据“头对头”展现出超过默沙东(mòshādōng)K药的潜力，逐渐掀起了全球PD-1/VEGF双抗药物交易(jiāoyì)热潮。 “普米斯(sī)生物的PD-1/VEGF双抗是否真的卖亏，很难进行简单判断，因为(yīnwèi)不同时间点、不同阶段的临床数据，包括不同的交易对手，都会产生不同的价值判断，对于普米斯来说，可能那个时间点也没有更多的选择。”博远资本创始合伙人陶峰对第一财经记者表示，随着康方生物的PD-1/VEGF双抗“头对头”击败K药后，PD-1/VEGF双抗药物已显示(xiǎnshì)出作为下一代(xiàyídài)免疫疗法基石的潜力(qiánlì)，对于百时美施贵宝(shīguìbǎo)等大药企而言，自然不愿轻易错过(cuòguò)。 醴泽资本(zīběn)创始管理(guǎnlǐ)合伙人张勇表示，百时美施贵宝本身也(yě)有PD-1单抗产品，即O药，现在又要花巨资买下一个未来潜力的(de)PD-1/VEGF双抗，是出于市场防守考虑，这也是必须要做的动作。“不同的资产在不同公司手里，自然价格是不一样的。” Newco交易能否持续(chíxù)？ 近期，医药魔方发布了题为《从引进到引领：中国(zhōngguó)(zhōngguó)创新药交易十年(nián)全景透视》的报告，系统(xìtǒng)梳理了2015-2024年全球及中国医药交易的全景。报告显示：中国License-out（对外授权）交易自2020年爆发，2024年达94笔，总金额519亿美元(yìměiyuán)，首付款41亿美元，数量和金额再创新高。 对外授权交易火爆之下，近年来，一种所谓的“Newco”模式(móshì)在市场中悄然兴起(qiǎoránxīngqǐ)。传统的对外授权交易，是小药企将管线直接授权给大的药企开发(kāifā)，而“Newco”模式的交易，是间接将产品授权给中间商，之后(zhīhòu)中间商在市场中找机会转手。 普米斯与BioNTech之间(zhījiān)的交易，也是(shì)典型的“Newco”模式交易模式。 医药魔方董事长(dǒngshìzhǎng)周立运对第一财经记者表示，目前关于普米斯的BNT327出售给BioNTech价格(jiàgé)过低的看法，还是有些“事后诸葛亮”了，如果回到(huídào)这款国产创新药最初出售时，当时可能还没有能力许可给大的跨国药企。当时拿到的交易额(jiāoyìé)，对于出售方而言(éryán)，应该是相对较高的价格了。 “中国生物科技(shēngwùkējì)企业与(yǔ)跨国(kuàguó)药企打交道的时间，还比较短暂，经验以及信任度皆有待积累。跨国药企对中国创新药的信任度、接受度，也需要时间。而中间商在转手过程中，可以高价售出，也跟他们在跨国药企中的信任度有一定基础有关。如果生物科技企业自身推销经验、谈判经验积累到(dào)一定程度后，Newco交易(jiāoyì)模式在市场中可能(kěnéng)就没那么流行了。”周立运说道。 在周立运看来(kànlái)，在对外授权过程中，随着中国创新药企的创新能力获得认可(rènkě)，好的产品越来越(yuèláiyuè)多，再加上中国创新药企的谈判能力进一步加强，相信跨国药企也会愿意开出更高的价格。 (本文来自第一财经(cáijīng))